“双碳”或率先改善行业竞争格局，估值有望修复我们认为水泥受“双碳”影响最大，或率先改善供给格局， 22 年纳入碳交易后，碳税+减排改造加剧小企业成本压力，龙头竞争优势凸显，有望通过兼并收购进一步扩张，话语权增强，价格中枢有望逐步抬升。当前水泥估值仍处底部位置， PE（ TTM） /PB(LF）仅为 8.1/1.0 倍， PE 处于 18 年后 20.4%分位， PB 处于 1.0%分位， 仍位于底部区域。 推荐华新水泥（骨料、海外水泥业务增长空间大）、上峰水泥（区域供需格局相对更优，水泥+业务潜力大），海螺水泥（水泥行业纳入碳交易后可能最受益）。
22 年水泥有望纳入全国碳交易，小企业或面临生存危机
2020 年水泥行业二氧化碳排放占整个建材行业比重达 83%，是排放量最大的子行业，减排压力大。 22 年有望纳入全国碳交易市场，参考前期试点经验，配额计算方法可能以基准线法为主（实际产量*行业排放基准值*减排因子），意味着产能利用率高/排放更低的企业竞争优势更大，小企业被迫减产或购买碳汇， 从全国 7 个地方试点运行情况看，近两年加权平均碳价约在40 元/吨左右，而海外碳配额价格已高达 50-60 欧元/吨， 且碳配额逐年收紧，小企业迫于成本压力或将加快出清，利好龙头份额提升， 且区域话语权进一步增强，提升价格传导能力，价格中枢有望继续上移。
政策要求 25 年水泥标杆产能占比超过 30%，小产线加快退出
国家发改委发布《高耗能行业重点领域能效标杆水平和基准水平（ 2021 年版）》，其中规定水泥熟料单位产品综合能耗的基准水平为 117kg 标煤/吨，标杆水平为 100kg 标煤/吨，根据国家发改委等部门指导意见要求，到 2025年水泥等重点行业达到标杆水平的产能比例超过 30%。在某头部水泥企业公布的 37 家子公司中，达到标杆水平的仅有 6 家，大规格的生产线相较于小规格生产线来说，能耗明显更低，若要实现 2025 年目标，对现有产能的能耗仍需进一步降低。根据我们统计，水泥行业 2500 吨/日及以下的产线年产能达 4.58 亿吨，占行业总产能比重约为 26%，其中西南地区最多，达 1.3 亿吨，其次为华东，我们预计未来小产线将逐步退出。若按 1.5： 1 的置换比例，则行业产能最低将净缩减 1.5 亿吨，占当前产能的比重达 8.6%。
当前盈利好于去年，看好基建/地产需求边际回暖
截至上周末全国水泥价格 584 元/吨，较 10 月份高位回落近 40 元/吨，但同比仍高 127 元/吨，且受益煤炭价格大幅下滑，当前水煤价差同比高 60 元/吨，反映企业盈利情况好于去年。我们认为未来 1-2 月水泥价格可能仍有小幅调整，但大幅回落可能性不大， 22 年开年价格高起点。需求端预期 22年 Q1 基建端出现边际好转，地产端底部回暖，需求有望开始改善，中长期需求虽呈缓慢下滑态势，但碳减排背景下供给端改善幅度可能更大，龙头企业盈利仍有望实现增长。
思瀚产业研究院认为并购重组是结构调整、提高行业整体素质的重要手段，尤其在产业发展到规模竞争的当下。从并购涉及的行业来看，新兴行业的加入凸显当前的经济转型轨迹。随着新兴行业对传统行业的渗透、新兴行业在经济结构中所占的比重越来越大，新兴产业将逐步取代煤炭、钢铁、水泥、化工这些传统行业，成为经济发展的主要驱动力量。
