我国经济温和复苏，石油化工行业过剩压力仍在
思瀚产业研究院 银河证券    2024-05-04

（一）我国经济温和复苏，能源消费预期稳步增长

1. 经济持续稳定恢复，运行态势回升向好

国家统计局数据显示，经初步核算，2024 年第一季度国内生产总值 296299 亿元，按不变价格计算，同比增长 5.3%，比上年四季度环比增长 1.6%。分产业看，第一产业增加值 11538 亿元，同比增长 3.3%；第二产业增加值 109846 亿元，增长 6.0%；第三产业增加值 174915 亿元，增长 5.0%。

2. 我国能源消费稳步增长，油气对外依存保持高位

能源消费通常被视为经济发展的同步指标，与工业化进程密切相关。随着我国经济持续增长，我国能源消费亦呈现增长之势，但于 2012 年开始增速显著下降。随着我国进入后工业时代及供给侧结构性改革的持续推进，能源消费与经济发展相关性正在趋弱。近些年我国能源消费已然步入低速增长模式。预计未来几年，我国经济平稳增长仍将推动能源消费稳步增长。

近年来，我国石油产量稳步提升，需求在经历 2021-2022 年疲弱后迎来增长，对外依存度继续维持高位。2023 年我国加工原油 7.35 亿吨，同比增加 9.3%，主要原因在于疫情后我国经济稳步发展，以及休闲旅游、商务出差等需求集中释放刺激国内成品油消费不断恢复，进而带动原油消费和加工量提升。

2023 年我国原油表观需求 7.71 亿吨，同比增长 8.5%，2010-2023 年年均复合增长4.4%；产量 2.09 亿吨，连续六年增长，同比增长 2.1%；进口量 5.64 亿吨，同比增长 11.0%；对外依存度达 72.9%，较上年提升 1.71 个百分点，继续维持高位。

2024 年 1-3 月，我国加工原油 1.82 亿吨，同比增长 2.4%；原油产量 0.53 亿吨，同比增长 2.1%；原油进口 1.37 亿吨，同比增长 0.7%；原油表观消费量 1.91 亿吨，同比增长 1.3%；对外依存度 72.0%，维持高位。

2023 年我国天然气表观需求 3900 亿方，同比增长 7.2%，2010-2023 年年均复合增长 10.4%；产量 2297 亿方，同比增长 5.8%；进口量 1668 亿方，同比增长 9.8%；对外依存度 41.1%，继续维持相对高位。在我国能源消费结构转型升级背景下，预计我国天然气需求仍将保持较快增长。

中国石化集团经济技术研究院预测数据显示，2025 年我国天然气需求量约 4250 亿立方米，占一次能源的比例约 9%；2030 年需求量约 5240 亿立方米，占一次能源的比例约 11%。2024 年 1-3 月，我国天然气表观消费量 1076 亿方，同比增长 13.0%；产量 632 亿方，同比增长 5.2%；进口天然气 456 亿方，同比增长 22.8%；对外依存度 41.3%。

（二）油价显著影响行业盈利，预计 24Q2 高位运行

原油成本占企业营业成本的 40%-70%左右，因此油价的高低直接影响到石油化工行业的盈利能力。单从原料成本角度来看，低油价对石油化工产业是利好，不仅是在原料端降低了成本，而且有助于降低燃动力消耗等其他成本，增强石油化工行业的盈利能力。

在高油价水平下，上游开采行业非常受益，但对下游石油化工行业来说，由于市场竞争激烈，很多产品无法实现成本的向下转移，使得价差收窄，行业盈利空间将被大幅缩小，企业盈利能力承压。石油化工行业盈利与油价水平和走势息息相关。

通常 Brent 油价在 50 美元/桶以下区间，行业处在高盈利区间，油价越低盈利能力越强；在 50-70 美元/桶的中油价水平下，石油化工行业虽然较低油价水平盈利能力有所下降，但依然处在合理范围内；若油价突破 70 美元/桶，继续向高位上涨，行业盈利将大度缩窄。需要注意，在油价持续下跌或者持续上涨情形下，由于库存收益的存在，行业盈利能力将受到显著影响。

2023 年油价重心回落，Brent、WTI 年度均价分别为 82.2、77.6 美元/桶，油价跌幅分别为 17.0%、17.8%。一方面，美联储加息、欧美银行业危机引发市场对远期经济衰退担忧，限制油价上行高度；另一方面，OPEC+多次持续深化减产措施、中东地缘政治局势升温等，对油价形成底部支撑。Q1，Brent、WTI 季度均价分别为 82.2、76.1 美元/桶，Brent 季度均价同比下降 16.1%、环比下降 7.3%；Q2，Brent、WTI 季度均价分别为 77.7、73.5 美元/桶，Brent 季度均价同比下降 30.6%、环比下降5.4%。Q3，Brent、WTI 季度均价分别为 85.9、82.1 美元/桶，Brent 季度均价同比下降 12.1%、环比上涨 10.5%。Q4，Brent、WTI 季度均价分别为 82.9、78.5 美元/桶，Brent 季度均价同比下降 6.5%、环比下降 3.6%。

1 月，油价重心窄幅抬升。供给端，多因素持续影响原油供应。一方面，受寒潮天气扰动，月内美国原油产量先降后升。另一方面，红海地区紧张局势仍在持续，原油运输成本有所抬升，且市场担忧局势加剧或引发原油供应危机。需求端，短期来看，汽油、馏分燃料油、航空煤油面临季节性累库压力，原油消费仍处淡季；中短期来看，高利率环境下欧美远期经济增速预计承压，原油消费增速或将放缓。库存端，截至 1 月 26 日当周，美国商业原油库存量 42191 万桶，较 2023 年年底下降 915 万桶。1 月 Brent、WTI 月均价分别为 79.2、73.8 美元/桶，环比涨幅分别为 2.4%、2.3%。

2 月，油价重心持续抬升。供给端，多因素持续扰动原油供应。一方面，红海地区紧张趋势仍在延续，原油运输成本有所抬升，且市场担心局势加剧或引发原油供应危机。另一方面，OPEC+减产协议遵守度有所增强，2 月份欧佩克出口量减少约 90 万桶/日,市场聚焦近期 OPEC+是否会延长此前自愿减产政策。需求端，短期来看，2 月 23 日当周，美国炼厂开工率为 81.5%，处于历史同期偏低水平；中短期来看，高利率环境下欧美远期经济增速预计承压，原油消费增速或将放缓。库存端，2 月 23 日当周，美国商业原油库存量 44716 万桶，较 1 月底增长 2525 万桶。2 月 Brent、WTI月均价分别为 81.7、76.6 美元/桶，环比涨幅分别为 3.2%、3.9%。

3 月，油价重心持续抬升。供给端，地缘扰动频繁，市场风险溢价回升。受无人机袭击影响，俄罗斯炼油产能中断或达 90 万桶/日，目前俄罗斯石油储存能力较为紧张，市场担心俄罗斯原油产量或因部分炼油能力中断而下降。此外，3 月 3 日 OPEC+成员国宣布将 220 万桶/日的自愿减产计划延长至 Q2，后续建议密切关注减产执行情况。

需求端，短期来看，春季检修结束后，美国炼厂开工率逐步回升，下游汽油库存加速回落，终端消费需求目前仍较为强劲；中短期来看，高利率环境下欧美远期经济增速预计承压，原油消费增速或将放缓。3 月 Brent、WTI 月均价分别为 84.7、80.4 美元/桶，环比涨幅分别为 3.6%、4.9%。

4 月，油价重心持续抬升。供给端，地缘因素带动市场风险溢价持续回升。一是，中东地区地缘冲突频发，引发原油供应担忧。尤其是，以色列与伊朗局势有所升级，需警惕当地原油供应发生大幅下降的风险。二是，俄罗斯炼厂频频受袭，成品油出口存下降预期。

需求端，短期来看，春季检修结束后，美国炼厂开工率逐步回升，下游汽油库存加速回落，终端消费需求目前仍较为强劲；中短期来看，高利率环境下欧美远期经济增速预计承压，原油消费增速或将放缓。

我们认为，近期市场聚焦供给端地缘风险，叠加美国炼厂开工率趋于回升，油价或维持高位运行，Brent 原油价格区间参考 85-95 美元/桶。截至 4 月 29 日，Brent、WTI 月均价分别为89.1、84.5 美元/桶，环比涨幅分别为 5.2%、5.1%。

（三）我国石油化工产品需求仍具韧性，但供给端面临过剩压力

1. 主要石油化工产品需求具有韧性，预计仍将稳健增长

2023 年我国成品油表观需求 3.87 亿吨，同比增长 16.1%，2017-2023 年年均复合增长 3.1%。其中，汽油需求 1.49 亿吨，同比增长 12.3%；柴油需求 2.04 亿吨，同比增长 12.7%；煤油需求 3423万吨，同比增长 73.9%。2023 年我国成品油产量 4.28 亿吨，同比增长 17.0%；出口量 4199 万吨，同比增长 21.9%。

2024 年 1-3 月，我国成品油产量 1.08 亿吨，同比增加 7.0%；成品油出口量 1016 万吨，同比下降 21.7%。其中，汽油、煤油、柴油出口量同比分别变化-10.2%、21.4%、-55.9%。因国内炼厂保供，汽油、柴油出口量双双下降；节后内需不足叠加出口套利打开，煤油出口量同比回升。成品油表观消费量 0.98 亿吨，同比增长 11.2%。其中，汽油、煤油、柴油表观消费量分别同比增长 11.4%、43.2%、6.3%。

2020-2022 年，受疫情等因素影响，我国主要石化产品（PE、PP、PX、EG、PTA 等）需求增速整体放缓；2023 年需求增速有所反弹。2023 年我国 PE 需求 3996 万吨/年，同比增长 7.6%；对外依存度继续下降至 31.6%，但依然处于较高水平。2023 年我国 PP 需求 3506 万吨，同比增长 5.0%；对外依存度继续下降至 8.0%，但结构性供应过剩及高端产品供应不足的问题仍然存在。

2023 年我国 PX 需求 4239 万吨，同比增加 23.5%；EG 需求 2332 万吨，同比增长 11.4%；PTA 需求 5957 万吨，同比增加 19.0%。未来我国石化产品需求仍将上涨，但受经济增长放缓、工业化进入中后期等因素影响，我国主要石化产品的市场需求增速预计将维持低速稳健增长。

整体来看，2023 年石化产品景气度较 2022 年有所抬升，但多数产品如 PE、PP、EG、聚酯和涤纶长丝等仍处在历史偏低水平。2024 年以来，PE、PX、PTA、聚酯切片、涤纶长丝等价差有所修复，预计行业景气度仍具有一定上行空间。

2. 行业产能面临过剩压力，市场竞争更趋激烈

一方面，在需求端，我国石油化工产品需求整体预期维持稳健增长；另一方面，在供给端，我国石油化工行业特别是主要石化产品仍处在产能扩张期，结构性产能过剩问题进一步凸显，行业竞争更趋激烈。2023 年我国炼油能力达到 9.36 亿吨/年，稳居世界第一；预计 2024 年我国炼油能力将达到 9.61亿吨/年。

炼油过剩局面仍将持续，国内成品油市场环境依旧承压；国内主要石化产品特别是聚烯烃和 PTA 等仍处在产能扩张周期，整体来看未来几年石化产品供需格局依旧承压。据卓创资讯统计，预计 2024-2026 年我国新增 PP 产能 1765 万吨/年，行业竞争态势将愈演愈烈；预计 2024-2025年我国 PE 扩产 705 万吨/年，竞争格局优于 PP。2024-2026 年，我国 PX 产能将计划新增 900 万吨/年，扩张速度有所放缓；2024-2026 年，我国计划新增 EG 产能 720 万吨/年，行业依旧面临产能过剩、开工率较低的局面；PTA 仍处在产能大幅扩张通道，行业盈利依将承压。