在外部环境不断变化中，我国人身险产品已处于关键发展阶段
思瀚产业研究院    2025-07-30

1.长端利率中枢下行已成为当下人身险公司的最大风险，产品转型是险企负债端的破局之路

根据我们 2025 年 4 月 23 日发布的《中国人身险产品变迁历史与未来展望系列报告（一）》，中国人身险历史上曾多次发生过因为市场利率的变化导致主流人身险产品变更的情况：1）1996-1999 年期间，受存款利率连续下调影响，人身险预定利率上限由 6.5%降至 2.5%。

之后受低预定利率影响，传统保障型寿险产品价格高企难以吸引客户，保险公司为了应对销售困难的局面，先后开发投连型、分红型、万能型等具备投资属性的新型产品以提高人身险产品吸引力。2）受市场利率回暖影响，2013 年普通型人身险预定利率提升至 3.5%，这使得健康险产品定价出现下降空间，叠加环境变化和政策支持，导致在 2013-2019 年间健康险保费年复合增长率达 35.9%，重疾险一跃成为该时间段最重要的人身险产品。

国内长端利率中枢呈下行趋势，人身险公司利差损风险集聚。1）近 10 年来，我国十年期国债收益率呈现震荡下行趋势，截至 2025 年 Q2 已下跌至 1.65%左右。2）我们认为，虽然短期来看，利率水平可能在宏观经济改善、货币政策、资金面环境等因素影响下出现阶段性调整。但长期经济增长取决于人口、劳动生产率及其他因素，人口增速明显放缓，劳动生产率随着城镇化、全球化进程的放缓也会降低，中国经济实际 GDP增速也会缓步下行。因此，随着经济增速逐步下台阶，未来长端利率中枢大概率会逐步下移。

保险公司利润来源可以分为利差、死差和费差，目前存量业务中利差占比最高。利差=实际投资收益率-负债成本；死差为死差和病差的统称，指实际死亡率或发病率低于保险公司的定价假设，保险公司便有正的死差益；费差同理。与之相对的，保险公司利润影响因素主要分为三类：

1）投资收益率相关，如长端债券收益率、股市投资收益、保险产品定价利率等；

2）死差相关，如保费增速、产品结构与利润率等；

3）费差相关，如保险公司经营效率、保险产品导向变化等。

过去我国险企利润来源主要依靠利差，根据中国平安 2020 年数据，其新业务价值中利差贡献达到 40.7%，是三差中贡献最大的部分。并且，近年来随着储蓄型业务占比的提高，我们预计利差在险企利润和新业务价值中的贡献将进一步提升。

2. 借鉴海外市场人身险产品转型经验，转型死差、费差或维持利差均是可行之道

根据我们 2025 年 5 月 13 日发布的《中国人身险产品变迁历史与未来展望系列报告（二）》，海外人身险市场同样有过因市场利率变化而导致的产品转型阶段，有的选择通过提高死差益来弥补利差损，有的则选择将负债成本转移给客户：

1）参考日本经验，在日本险企经历利率下行时，开始向死差要收益以弥补日渐微薄的利差，于是人身险产品由传统储蓄类产品转向保障类产品，21 世纪以来，日本健康险迅速发展，医疗、护理、癌症险占比持续提升。

2）参考美国经验，费差同样也可弥补利差的缩窄。在 21 世纪初美国利率快速下降的阶段，美国人身险行业负债结构中独立账户的占比由2002年的28%快速提高至 2007 年的 38%，近年来一直保持在 38%左右的水平，这说明美国险企在利率下行时期通过销售投资连结险、变额年金等由客户承担利差风险的产品向客户转移负债成本，险企则由利差益转向费差益。

3）险企利差来源于投资收益率与定价利率间的差异，在投资收益率下行期间，降低定价利率同样也可以维持住利差，但是与之相对的是降低定价利率会使得保费上涨，会对产品销售造成负面影响。

3. 我国人身险虽已度过快速发展期，但保险密度、深度距世界平均水平仍有很大差距，行业发展空间依旧充足

中国人身险保费收入持续攀升，但增速开始放缓。1）2010-2024 年，中国人身险保费收入从 10501 亿元提升至 40056 亿元，期间复合增速 10.0%。2）但如果分阶段看，2010-2020 年的十年间复合增速高达 11.7%，2020-2024 年复合增速仅 6.0%，可以明显看出我国人身险市场已经度过了快速增长期。3）在行业增速放缓的阶段，新的客户需求、险企诉求都在倒逼人身险产品发生新的改变。

中国人身险占全球市场份额比例呈现明显上升趋势。2010-2022 年，中国人身险业保费收入占全球人身险业保费收入的比例从 5.8%波动提升至 13.0%，年均提升 0.6pct；2020 年时首次站上了 13.0%的台阶。

中国人身险密度、深度均落后于全球市场平均水平，与 EMEA 发达国家平均水平更是差距明显。

1）2010-2022 年，中国人身险密度呈现波动上升趋势，从 2010 年的 106美元/人提升至 2022 年的 255 美元/人，期间复合增速 7.6%，远超发达国家增速。这一时期全球人身险密度围绕在 350 美元/人的水平上下浮动。中国人身险密度与 EMEA 发达国家人身险密度的差距仍十分明显，2010年时中国落后 2117 美元/人，2022 年时落后1702 美元/人。

2）2010-2022 年，中国人身险深度呈现整体下降趋势，其人身险深度自2010 年的 2.3%下降至 2022 年的 2.0%。但同时期内，EMEA 发达国家及全球平均人身险深度也均在下降，2020-2022 年 EMEA 发达国家和全球人身险深度分别从 5.5%、3.7%下降至 4.3%、2.8%。我们认为人身险深度集体下降与全球经济承压有关，人身险产品作为可选消费品在经济承压周期会受到较大的负面影响。

3）虽然我国保险密度增速很快，但不难发现我国离 EMEA 发达国家水平还相差甚远，甚至还未达到全球平均水平，因此我们认为，中国人身险行业还有极大的发展空间。

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