RWA 代币种类丰富，发展势头强劲
思瀚产业研究院    2025-08-04

（一）美国国债代币：证券代币化的成功典范

美国国债是代币化证券进入区块链的理想切入点。其具备由美国政府信用支持的超低风险属性，并且具备成熟的法律框架和稳定的可观收益。代币化美国国债可以 24/7 交易，并且可以即时结算，与传统金融市场形成鲜明对比。在机构相继入场之下，代币化美国国债规模增长迅速。代币总市值从2023年1月的 1 亿美元增长至2025 年 7 月的 67.4 亿美元。

贝莱德的BUIDL 以超35%的市占率（管理规模超 24 亿美元）占据主导地位。富兰克林·邓普顿的BENJI紧随其后，管理规模超 7.8 亿美元，以其低至 0.15%的管理费率持续吸引投资者。OndoFinance 的 USDY 为非美国零售投资者开创了投资渠道，其通过零管理费的方式快速积累了超过 6.8 亿美元的管理规模。整体而言，美国国债的代币化市场呈现出高度集中的态势，前六大基金市占率接近 90%。

代币化美国国债发展势头保持强劲。传统资产管理公司如WisdomTree 和VanEck等正在按照富兰克林·邓普顿和贝莱德开创的模式，将旗下货币市场基金转移至链上。在当前美国政府对加密资产的监管态度越来越明确的背景下，这一趋势或将加速，并为将来更多机构参与代币化国债提供法律和操作框架模板。此外，稳定币发行人也正在将代币化国债视为基础设施，比如Circle 收购USYC 的发行方Hashnote，给曾使用稳定币进行结算的金融科技公司参与代币化国债业务提供样板。展望未来，美国国债代币有望成为链上借贷市场、稳定币储备等的重要基础。

美元及美国国债在当前 RWA 领域仍居于主导地位。美国国债的市场深度、稳定性及信用质量，当前仍没有明显的替代品可以匹配。在传统金融领域中，高质量的政府债券往往是机构投资组合的基石，其高安全性、高抵押率，使其在构建投资策略时得到广泛运用。加密资产领域沿用了这些相同的基本原则。自2014年开始，大部分加密资产交易开始转向基于 USDT 的交易对，这显示出在商业活动中，对价值的稳定测量和表示至关重要。

几乎所有代币发行平台都创建了一个与美元挂钩的代币生态系统。截至目前，Tether 和 Circle 持有的美国国债规模已超过众多主权国家，使其跻身于全球最重要的美国国债持有者之列。2020 年的加密资产牛市与去中心化金融浪潮进一步放大这一趋势，大量流动性注入链上的智能合约，并且几乎所有交易都以美元等值货币计价。

类似 USDT、USDC 等美元稳定币为加密资产交易者提供了稳定的交易货币，其背后本质仍是基于传统金融机构所依赖的银行存款和短期国债。代币化的国债产品能够使得加密资产投资者以低风险获取稳定可靠的4%-5%的年化收益，已成为去中心化金融收益耕作的有力替代。

（二）私人信贷代币：最大的 RWA 细分市场

私人信贷能够提供 8%-12%的高收益率，并且与其他资产收益相关性不高，有助于提升投资组合多样化属性。代币化解决了私人信贷市场流动性较低这一主要痛点。将私人信贷代币化，能够将更高收益率与改善流动性相结合，因此私人信贷代币化成为机构探索代币化证券的又一个很好的切入点。截至 2025 年 7 月，代币化私人信贷市场规模已达 150 亿美元，是最大的RWA代币化细分市场，链下庞大的私人信贷市场为代币化提供了重大机遇。在代币化私人信贷领域，Figure 以超过 110 亿美元的活跃贷款占据主导地位。

代币化私人信贷的高速增长主要基于其高收益率。在2022-2023 年加密资产熊市期间，链上贷款利率崩跌，使得资本寻找更高收益率的链下资产。为弥补流动性较低且信用风险较高的情形，代币化私人信贷提供了高于其他类型资产的收益率，目前已成为去中心化金融收益耕种的基础方案之一。展望未来，代币化私人信贷高收益率、与原生加密资产价格波动隔离等属性将继续吸引资本流入。资产方面，代币化私人信贷的基础资产有望从消费贷款扩展至按揭贷款、中小企业融资等领域。但较低的流动性和较高的信用风险会是长期挑战。

（三）商品代币：黄金代币居于主要地位

截至 2025 年 7 月，商品代币化市场规模已达 17.5 亿美元，其中黄金几乎占据100%的市场份额。当前，Paxos 的 PAXG 以 9.65 亿美元的管理规模领先其他平台，其按照 1:1 提供由交割级伦敦金支持的黄金代币。Tether 的XAUT 紧随其后，管理规模超 7.6 亿美元，其提供可分割至 0.000001 XAUT 的代币。

鉴于代币化黄金当前的主导地位，其将持续引领商品代币化潮流。伴随商品代币持续发展，其他贵金属、能源和农产品代币或将进入区块链，然后扩展至所有有价值的自然资源都可以转化为链上代币。

（四）股票代币：最具潜力的代币品种

股票代币化目前处于快速发展过程中，也是最具潜力的代币化品种之一。早期在加密平台上的股票交易，与真正的区块链原生代币化股票仍有本质差异。截至目前，Coinbase 和 Kraken 已分别通过其 Layer 2 区块链平台Base 与Ink 推动股票代币化深入发展。伴随技术迭代与监管推进，未来用户或许可以像操作原生区块链资产那样，直接在链上持有和交易代币化股票资产。

交易量方面，当前，股票代币在区块链的日均交易量在千万美元级别。

Coinbase 极为重视股票代币化发展。早在 2020-2021 年IPO 期间，公司便试图对自身的 COIN 股票进行代币化，但遭遇监管限制。当前，美国政府对于加密资产态度良好，并且 SEC 也成立了加密任务小组，积极推动加密资产行业发展。在这一背景下，Coinbase 在 2025 年重启股权代币化计划，并且利用其Base Layer2区块链网络作为代币化股票结算的基础设施。

Kraken 的方案已基本实现真正的股票代币化。其通过与Backed Finance的战略合作，于 2025 年 5 月成功推出 xStocks 平台。该平台提供60 余种美国股票与ETF的代币化版本，包括苹果、特斯拉和英伟达等知名股票。基于Solana 高性能区块链，xStocks 为非美国客户提供 24/7 交易能力，目前已经覆盖欧洲、拉丁美洲等部分地区。xStocks 已具备使用代币化股票作为抵押品的能力。

Robinhood 的代币部署模式与 xStocks 完全不同。用户在Robinhood 平台上交易的股票代币，本质上并不代表股票所有权，而是用户与Robinhood 签订的追踪股票价格的衍生品合约，其法律本质是场外衍生品，链上代币仅为合约权利的数字化凭证。这类代币按照欧盟的 MiFID II（金融工具市场指令II）框架进行监管。根据 MiFID II，这些代币被归类为衍生品，从而绕开了更为复杂的证券发行法规。此外，Robinhood 推出 OpenAI 和 SpaceX 的代币，在非上市公司股票代币化这一领域占据先机。

当前，规模最大的股票代币为 EXOD，其为 NYSE 上市公司EXODUS 的股票代币。EXOD是一家主营加密资产钱包的公司。此前，EXOD 便允许投资者通过Securitize将所持普通股转移至 Algorand 区块链上。EXOD 代币仅作为数字凭证，不享有投票权、治理权等附加权益，仅仅表示持有证明和分红通道。截至目前，EXOD在NYSE的上市公司总市值约 8.9 亿美元，其中约 2.8 亿美元居于区块链上。

代币化股票的吸引力在于其有潜力实现股票所有权的民主化和全球化。通过代币化股票，全球投资者可以持有并交易那些由于地理限制、高投资限额和资本市场隔离等原因而无法获得的股票。24/7 交易、高结算效率等属性，不仅有利于资产定价更高效，亦有利于投资者提高资本使用效率。但需注意的是，监管合规、链上交易所构建投资者信任等长期挑战仍将持续存在。伴随监管透明度改善、投资者兴趣持续增长，代币化股票的发展潜力或将逐步释放。

鉴于股票代币化具有较大的发展想象空间，我们在第三章中予以详细阐述。

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